主题：【原创】[中信证券]深度讨论 -- 老拙

（很抱歉，不知道为什么我不能跟贴，只能新发一个帖子表达观点）

我同时持有中信和敖东，敖东持有了半年，中信是新进半个月。通过对这两个股票的持有和长时间的研究，相信我有一定的发言权。

说中信是真金白银我同意，但是说敖东是数字游戏就欠妥了。

1.广发去年向敖东分红3亿。今年起码超过10亿。光这个分红，带来的每股收益就接近两块。多少先不说，这难道不是真金白银？分红的钱不算钱吗？

2.广发上市后，敖东相当于1.08股广发（股权分置改革造成的，请您仔细研究）。广发上市后的定位：股本比中信小30%，总利润也小30%；所以双方的定价从这个角度讲应该是持平的。净资产，广发落后很大。但是中信能增发，广发同样也可以通过增发增厚总资产。从这点来说，广发应该稍微低于中信，但差距不应该大于5%。从今天的价格（63）看，敖东低估。

3.参股券商，尤其是敖东成大亚泰等控股券商的企业，既可以通过合并报表获得账面收益，又可以通过分红拿到真金白银，还可以同样通过减持获得现金流，是177等参股券商只能靠减持获得偶然收入所远远不可比拟的，说敖东不如177的，那是真不懂。你说广发可以不分红，但是别忘了，敖东成大是大股东，开股东会的时候，到底谁说了算？

4.参股券商和券商比较：券商不能减持自身获得收益，因为不可能靠卖自己赚钱发财；而对于参股券商来说，这完全是可选项；假如券商发展前景在不可知的未来有风险，参股券商完全可以套现，获得现金去发展新的项目。从这点上来说，参股券商甚至应该获得比券商更高的估值。

参股券商这么好，我为什么还买中信？

因为中信不同，他是券商的龙头而且是非常有进取心的公司，我非常看中中信的霸气。我认为对于中信的估值要大大高于其他普通券商（中西50倍以上的市盈率，普通券商40倍到顶）。当然，广发也不错，但他的前景没有中信明朗。

中信和广发比：中信就是保利，广发就是万科。都是好公司。

个人见解。

我非常赞成你的一个观点：“券商不能减持自身获得收益，因为不可能靠卖自己赚钱发财；而对于参股券商来说，这完全是可选项；假如券商发展前景在不可知的未来有风险，参股券商完全可以套现，获得现金去发展新的项目。”--正是基于这么一种认识，今年上半年我只做了600177，并且获利丰厚。

也正是因为这么一个理念，我想自然就引出了矛盾的所在：600177可以随时按市场价变现中信，敖东在广发涨到100元时卖得掉吗？而且作为相对控股股东，敖东的锁定期一般会在1年以后，甚至3年以后，如果是三年，我想引用一位兄弟的话：“人家两面针如果2年后不行，好歹还阔过，卖中信赚过银子，而广发2年后要是不行了，敖东只是纸上富贵过！”--真精彩，没准还要搭上税！

一般而言，资产自身影响其价值的主要风险分为两类： 质量风险和流动性风险。广发股权的质量肯定没问题，核心在于其流动性风险--未来有确定性吗？

再说分红，如果敖东的投资收益全部是分红收益形成的，我想股价早就不是现在这个水平了，因此广发有高额分红我不否认，但敖东利润构成中，更多部分是因为采用权益法核算形成的。至于有人说这反正也符合游戏规则，投资收益的钱难道不算钱？我要纠正一下，是“投资收益的账”！账和钱有千朗之别。

想必很多人在93年买过法人股，当时值钱啊，大家都在抢，但是就是不能上市流通，也有很多非常不错的公司，当然也有分红。我不知道当时持有人是如何计算自己的价值的，到今天，有的升了N倍，还有小一半公司都找不到了。这就是历史上曾经出现过的风险！

到这里，我想有必要总结一下关于券商概念股的评价思路：

1、不是控股股东，流通权才不会受到限制。 不光是法律上，因为涉及到公司控制权，否则即使市场价再好，也不是随便能卖的，要不公司就没了。

2、不在冻结期的，才具有变现选择权。

3、除上述1、2两种情况外，采用权益法核算得到的利润没有现实意义，因为起码这块在现金流量表里都不会有。当然也不是一无是处，需要有足够的折扣才会有价值。

我说的这些全是理性的东西，是底线，市场不会这样去思考，市场更多的是膨胀的想象。只是希望给大家一个思考方法，而不是操作建议。