主题：【新闻】炒油炒到MARGIN CALL，中国航空石油（新加坡〕申请破产 -- 西风陶陶

一场滑铁卢之役

● 郑英豪

　　今年8月底，中国航油总裁陈久霖曾经在本报撰文《被扭曲的国际油价》，就中国市场需求导致油价上扬问题，替中国叫屈。

　　他在文中指出，油价突破每桶40美元大关，其中有10美元的溢价是因地缘政治风险上升，以及许多投机者乘机炒作图取暴利等非市场因素所造成。这些因素，都和基本面无关。中国是因经济发展才导致石油需求上升，虽然对整体油市产生一定的影响，但却不能因此就将油价几度上扬，“归咎于中国幕后的推动作用”。

　　他认为，国际油价持续上升，已使中国这个全球第二大石油消费国成为最大的受害者。

　　这篇评论言之凿凿，即使现在回头重读，我们还是会同意他的观点。因为任何波幅巨大的市场，肯定都会吸引投机者踊跃投入，原油期货市场当然不会例外。

　　当文章发表时，原油期货正从接近每桶50美元的高峰，逐渐回落到41.30美元的水平。可是投机者仍然不知悔改，市场投机气氛也始终有增无减。从那时起，原油期货价格反而像婵娥奔月那样不断上升，直达55.65美元的历史高峰。现在我们终于明白，中国航油正是市场上最大的投机者之一。

好景不常

　　根据陈久霖入禀高等法庭的宣誓书，中国航油是从2003年下半年开始涉及期权交易。初期所涉及的交易量只有200万桶原油，相当于2000张美国原油期货合同。

　　在开始阶段，公司曾经取得盈利。可是好景不常，从今年第一季开始，它便已出现580万美元左右的亏损。不过，公司并没有止损离场，反而加大交易量。到今年第二季时，它的账面亏损已经上升到3000万美元。到今年10月份，它的交易量更增加到5200万桶，等于5万2000张期货合同。

　　既然油价不断突破新高，而公司的盘口和亏损却又与日俱增，这已说明它事实上是在站在卖空的一方。换言之，它在期货和期权市场的盘口，已经不能说是为了对冲用途，而是赤裸裸的投机买卖。其结果，便是整整5亿500万美元的交易亏损，相当于公司2003年全年净利的16倍。换言之，中国航油要顺顺利利盈利16年，才可能承受这笔庞大的亏损。

　　随着公司的亏损不断扩大，它也不断拨出现金来应付经纪商追加按柜金的要求，直到它资金枯竭为止。在这期间，它也通知母公司中国航空油料集团有关亏损的情况。很显然，母公司在10月份将15%的股权私下配售给机构投资者，便是为了帮助这家子公司筹措资金应急。因此，这笔交易是在四个小时内完成，而且交易价远比市价低了14%。

　　从陈久霖宣誓书所描述的过程，我们已可以断言这家公司的空盘是作几何级数暴增，而且最近这几个月空盘增幅太快，才是将公司推向绝望边缘的致命伤。无独有偶，当公司的空盘暴增期间，原油期货价格却从今年8月底开始，从41.30美元直线上升到55.65美元的颠峰。换言之，空盘越大，油价升幅越猛。根据市场的常态，我们已有理由相信，中国航油是因为盘口曝光，将弱点曝露无遗，终于遭到大户联手围攻。

前无去路后有追兵

　　可以想像，中国航油是在前无去路，后有追兵的情况下遭到惨重的滑铁卢之役。它所持有的庞大空盘，才是令原油冲破50美元的“推动作用”。也就是说，市场上如果没有这么庞大的空盘，或许从今年8月起便已转身回跌，而原油的历史也将改写。

　　从陈久霖不断向母公司求救，他肯定想力挽狂澜，可惜功亏一篑。根据墨菲定律，事情总是在无可挽回时才出现转机，用在陈久霖身上，则是原油价格总是在空盘平仓离场之后才大幅回跌。过去三天来，纽约原油期货果然就从50.40美元的价格，一度猛跌到42.50的水平。跌幅之猛，令人吃惊。

　　在纽约商品交易所从事原油买卖的交易商麦克马洪(Thomas McMahon)便认为，油价应该会随着库存量上升而回跌到40美元的水平，可是当气候回暖，而且供应量继续增加时，它还可能继续下跌到38美元的水平。

　　现实总是如此残酷，陈久霖只能徒呼负负，而最不幸的当然是中国航油的7000名股东。

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