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主题:【原创】学习巴老讲话 展望2008 -- 老拙

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家园 【原创】学习巴老讲话 展望2008

2007即将过去,2008就要来临。关于2008,您怎么看?希望与大家共同讨论。老拙先来抛砖,想到哪儿,说到哪儿,轻松一些侃侃山。

如何来展望2008呢?最近,中央电视台采访巴非特,有人把巴老的讲话归纳为以下几点,我觉得很有启发,不妨通过学习巴老的这段讲话,来指导我们在2008年的投资。

巴老说的第一点是:价格越高越要加倍小心,不能掉以轻心,要更谨慎。

这话可以作为我们2007年的主要问题和2008年的重点注意事项。

今年的前期,我们的投资一直很谨慎,持有的股票一旦上升20%-30%就开始少量减持,保持一定的机动资金;同时不断地将动态PE较高的个股换成动态PE较低的个股。这个策略在530之后的蓝筹股大涨时,丢失了很多的利润,加上中信证券的一系列业绩增长利好,使我有些掉以轻心,不够谨慎,以至于在满仓的情况下,虽然判断出会有一次“时间较长的象样调整”,但是没有乘中信证券涨停的机会果断减持。结果造成实盘再次丧失良好的波段操作机会。而且,辽宁成大的建仓价位高于动态PE20倍,违背了市盈率低于平均值50%的操作原则,致使在高点被套,也使许多跟盘的朋友同时被套。这是必须检讨的问题。

展望2008,有一点是我们可以肯定的,那就是股市不会象去年和今年这样持续大幅度上涨。所以,“价格越高越要加倍小心,不能掉以轻心,要更谨慎。”,控制风险,应该成为我们2008年摆在第一位的指导方针。

总结07年的教训,08年的操作应当明确以下两点:

第一,低市盈率的买入点。之前我们曾经定义,所谓“低市盈率”的买入点,是指买入时目标股的动态PE应低于市场平均动态PE的50%。当前沪深300平均动态PE为36倍,那么只有PE在18倍以下的个股才能建仓(建仓是指首次买入,而不是指卖出之后的回补),金融和地产的龙头股可以放宽到20倍。按这个标准,中信证券的建仓位为78元(07EPS3.9元的20倍)以下,辽宁成大的建仓位为47元 (07EPS2.63元的18倍) 以下。当时我预测辽宁成大07EPS2.8元,在61元买入的动态PE是22倍,高了很多。

第二,短卖的操作规则。过去,我们的操作规则里有一条“买入后上涨超过20%,逐步卖出20%,以降低持股成本”。按此操作的结果,无一不是卖得太早,接不回来。于是后来就改为“市盈率过高时分批卖出”。什么叫市盈率过高?没有明确的定义。结果是高了还想再高,最后错失减持机会。所以,我们应该明确市盈率过高的量化标准。根据过去和当前市场的情况,我想把“市盈率过高”的标准定为动态PE30倍。记得97年四川长虹和深科技成功逃顶,就是采用了这个标准。当时是全部卖出,现在是30倍以上分批逐步减持。因为当时已经不太看好四川长虹和深科技的长期发展,而现在依然看好中信证券的长期发展。30PE倍这个标准是否合适?希望听听大家的意见。

需要说明的是,以上是格子组的标准,每个人的标准必须自己确定。

面对08年市场的不确定性,我们的操作更应该首先考虑控制风险,在风险最小化的前提下扩大盈利,而不是追求不切实际的高盈利。控制风险的方法,就是预先确定谨慎的投资原则,并坚决执行,切实做到“无组织、有纪律”。

巴老说的第二点是:投资的精髓是,不管你是看公司还是看股票,要看企业的本身,看这个公司将来5年10年的发展,看你对公司的业务了解多少,看你是否喜欢并且信任管理层,如果股票价格合适你就持有。

我们现在大量持有中信证券。对于中信证券,相信大家对它已经比较了解。2007年的业绩经过反复的跟踪和分析,比较心中有数了。今后5年,在国家大力发展资本市场的大趋势下,中信证券作为中国投行的龙头,其中长期的成长性应该也没有太大的疑问。问题在于08年,它的业绩及其估值水平可能如何?轻阳正在做一个模型,我们先来匡算一下中信证券08年的大概业绩情况,分成以下几个部分:

1、经纪业务

07年中信佣金收入约为126亿,08年我们按下降20%预测,全年佣金收入100亿。

2、承销业务

之前我们分析过,明年公司债将大发展,而中信的发债能力很强。最近,央行金融司又提出大力发展次级债(并非“次级房贷”),中信又跑到前面。近日浦发银行公告发60亿次级债,主承销是中信证券和工商银行。公司债加次级债,按4季度中信的承销量(720亿),08年做到3000亿的水平可能性很大。这里就要说一下中信的管理层,据我观察,中信从01、02年就开始培养债券承销能力了,所以我个人很喜欢并信任中信的管理层。3000亿债券的承销费收入超过40亿。再按07年股票承销收入大约10亿,合计50亿。我们谨慎一些,按40亿预测。

3、自营业务——新股认购

07年截止到11月底,全市场新股认购的平均收益率为25%,而中信动用的新股认购资金已达600亿,而且中信可以网下认购所以收益率应该更高。我们还是谨慎一些,08年按400亿资金,全年收益率25%,则08年新股认购收益为100亿元。

4、自营业务——权证创设

08年南航价格还剩0.6元,中信创设31.2亿份,收益预测为20亿。

5、自营业务——其他

包括股票自营和债券自营。中信投资深南玻增发8000万股,每股成本8元,现价21元,明年9月20日解禁,仅此1项投资收益就达8-10亿。所以08年其他自营业务收入可以按15亿预测。

6、华夏基金投资收益

我们按1季度转让30%估算,华夏转让按管理资产规模3000亿的4%计价,总值120亿,转让收入36亿,减去成本的转让收益约为32亿。华夏基金全年管理收入预测为36亿,净利润预测为20亿,持股70%的投资收益约为14亿。两项合计46亿。

7、利息收入

根据3季度报告预测,07年为7.8亿,08年按8亿预测。

8、资产管理收入

根据3季度报告预测,07年为1.5亿,08年按2亿预测。

9、香港中信国际

经过两次增资,中信国际的净资产已达30亿人民币以上,投资收益按5亿预测。

以上各主要项目合计营业收入为335亿元,07年营业收入为296亿。中信证券07年净利润约为129.6亿,营业净利润率约为43.8%,考虑到08年的减税因素,营业净利润率按45%估算,08年净利润为150.75亿元,增长约16%,08EPS约为4.55元。

需要说明的是,这里我们没有考虑股指期货和创业板推出、直投等创新项目对中信业绩的影响。或者换句话说,08年中信证券业绩的进一步明显增长,有赖于创新业务的贡献。

说完了业绩预测,下面说说估值。

对于中信证券的估值,政委和许多朋友都表达了意见。我的看法,不必那样复杂,我们可以给出一个大一些的区间。先来看市场交易形成的估值区间:市场大多数人对07年中信证券每股盈利的预测平均值是3.32元。本次调整的最低价是79元,PE为23.8倍,这应该是投资者考虑到明年市场不好的情况下给予中信的估值;07年的最高价是117.89元,PE为35.5倍,这应该是投资者最乐观的情况下给予中信的估值。

我们可以把这个估值区间再放大一些,就是08年中信证券的PE在20-35倍之间波动。按这个估值区间,到08年3月中信年度预增公告出来之后,其股价的波动区间可能为78-135元。相对来说不太看好的朋友,可以按20-25倍掌握,就是超过25倍就减持,低于20倍就开始增持;相对比较乐观的朋友可以按25-30倍掌握,就是超过30倍就减持,低于25倍就开始增持。巴非特说:“如果股票价格合适你就持有”。这说明巴老也没有一个确定的合理价格,这个价格是否合适是每个人的主观认识,而没有客观的严格标准。所以,我们每个人应该建立自己的持有区间和增减仓位的界线。

有的朋友可能会说,我不管波动,只要中信证券业绩在继续增长,我就长期持有了。我看这也没什么不对,但前提是,当它大幅度下跌时,心理承受能力足够,不管外界说得多么可怕,也肯定不会在底部杀跌。

有的朋友可能会说,我就看大盘,大盘一旦到顶我就全扔了;等大盘到底了,我再接回来。我看这也没什么不好,但前提是必须相对准确地预测大盘的顶部和底部。

那位说了,这也没什么不对,那也没什么不对,那到底什么是不对的?我认为有两种肯定不对:

第一种,没有适合自己的方法不对。要注意,每个人包括实盘都有他的具体情况和心理特征,都是不尽相同的,所以任何时候别人的意见(包括实盘的看法)都只能是参考,而不能代替自己的方法和决策。

第二种,追涨杀跌不对。看法可以调整、改变,但是切忌由于看法的改变而追涨杀跌。我这里所说的追涨,是指卖出后在更高的价位又买入;杀跌,是指买入后在更低的价位又卖出。因为这样做的结果是抬高了持仓成本,增大了投资风险。

先说到这儿,有空接着说。

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