主题：【原创】看年报品个股之——首创置业（02868HK） -- 老拙

看年报是价值投资者必做的功课。对于工作繁忙的价值投资者，看年报会是一项相当繁重的任务。所以，我们提议通过关注“估值、成长、风险”三个重点，简要地阅读年报。

一、估值

估值可以采用的指标：1、市盈率，2、股息率，3、市净率。

1、市盈率

【首创置业】2009年每股盈利人民币0.265元，按2月12日收盘价2.84港元，静态市盈率9.5倍。

2、股息率

【首创置业】每股分红人民币现金0.11元，股息率4.3％，已经高于一年期存款利息一倍。

3、市净率

香港上市的地产股，通常使用两个指标来计算市净率。

其一，是按照账面的股东权益计算。按照年报，本公司股东权益46.25亿元，总股本20.28亿股，则账面每股净资产为人民币2.28元，折合港币2.56港元。账面市净率为1.11倍。

其二，是按照储备土地的市场价格估算，称为NAV(净资产估值)。中金公司预测【首创置业】2010年NAV为7.09港元，目前股价折让高达59％。

总的来看，【首创置业】目前估值水平较低。

二、成长

对成长性的观察，分为：1、过往的业绩成长，2、今后的业绩成长，3、业绩保持成长的主要依据

1、过往的业绩成长

【首创置业】2009年营业收入54亿元同比仅增长4.4％，而净利润大幅增长了41％。营业收入不变，净利润为何大幅增长？只有两种可能，一种可能是毛利率增长，另一种可能是管理费用下降。

检查年报可见，2009年营业毛利率为32％，与2008年持平。

据中金公司的分析：2009年公司净利润率上升：净利润率从7.4%提升至10%，主要是由于销售、管理和一般费用率从5.4%降至4.8%。

可见是管理费用下降导致了净利润的上升。

2、今后的业绩成长

【首创置业】2009年合同签约收入106亿，同比增长183%。而当期计入的营业收入仅54亿元。预收帐款从2008年底的19.24亿元大幅增加到47.19亿元。这说明，2009年售房收入大部分尚未计入营业收入，为2010、2011年营业收入增长埋下了伏笔。

3、业绩保持成长的主要依据

房地产企业保持成长的最主要因素就是土地。能否持续以低价取得土地，是其能否保持业绩成长的根本因素。

截至09年底，【首创置业】的土地储备862万平方米。广州佛山项目和浙江湖州项目正在办理交易手续，手续完成后，土地储备总建筑面积将达到1020万平方米，比2008年年底土地储备712万平米增长43％。目前的土储平均价格为每平方米1324元。此外，公司还有一级开发项目土地面积近300万平方米，预计总建筑面积逾300万平方米。

【首创置业】之所以能够持续低价获得土地，得益于通过与母公司首创集团的互动，通过取得一级土地整理开发权来获得土地。

因此，中金公司预测【首创置业】2010和2011年净利润分别为6.88亿元和9.21亿元，每股收益0.34元和0.45元，增长率分别为28％和32％。

三、风险

房地产公司的主要风险体现在两个方面，一是高地价造成销售亏损，二是高负债造成周转不灵。

前面我们已经看到，【首创置业】不存在高地价问题，所以我们主要关注负债情况。

09年底，【首创置业】资本负债比率由08年底的111％，下降到35％（资本负债比率的计算方法，是将有息负债減去現金及銀行结余除以股东权益）。现金及现金等价物由08年底的21.47亿元大幅上升到48.79亿元。显示公司财务风险大幅度降低。

【首创置业】作为房地产公司，目前的主要风险应该来自政策面对房地产市场的调控。但其低地价、低负债的状况，对风险应该具有较好的抵御作用。因此，其风险主要体现在市场心理层面。

最后，【首创置业】已于2009年向中国证监会提交A股上市报告。但根据目前严格控制房地产公司融资的政策形势，估计2010年在A股上市的可能性偏小。

鉴于以上观察，我个人认为，由于业绩增长可能较大，出问题的可能较小，【首创置业】是一个较好的中长期投资目标，但受政策影响，2010年内不太可能大涨，估计在2.5-4.5港元之间波动。不过这也仅仅是个人的看法，未必准确。

因此，港股实盘采取上涨部分减持，下跌逐步买入，保留一定仓位等待未来A股上市的策略。前期当股价上涨到3.58元以上时，从74000股减持到56000股。今年以来，随着股价下跌，逐步增持到86000股。

• 【原创】看年报品个股之——兴业银行（SH601166）