主题：【半原创】务虚巴菲特---读信随想 -- 无所不在
家园 【讨论】价值投资和有效市场 看您的文章受益匪浅，我先深表谢意。但是我对您把价值投资(value investment)和有效市场假设(efficient market hypothesis)对立起来，我有些不同的看法。
最近在读巴菲特的传记，感觉巴菲特（或者是传记的作者）对有效市场假设颇有一些微词，所以就琢磨了一下价值投资和有效市场假设是不是完全冲突。所谓价值投资，就是首先确定投资目标的价值，买低卖高。所谓有效市场，就是价值是市场决定，所以无所谓高低。乍一看，这两者确实有些对立。
但是投资和市场，不仅仅是价值的体现，更有一个时间的过程。我觉得从长远来看，市场确实是有效的。其实这也是价值投资者的观念，就是从长远看，在市场上，价值必定回归到应有的水平。但是这个长远的时间区段，到底有多远，没有人能够说清楚。他可能是几个月，也可能是几年，取决于市场的深度宽度和投资人的认知/认同时间。所以从短期看，市场很有可能是不理性的，就像是格拉姆说的“市场先生”。而价值价值投资大师，就是能够先于别人看到市场的非理性，从中牟利。
另外您所举的例子，
值一块钱的东西，甲用4毛钱买下，乙用8毛钱买下，然后两人开始等待，等待什么？价值回归---这样东西在市场的价格回归到1块钱。在这个等待过程中，甲的风险和乙相比，是高还是低？等甲乙各以一元的价格卖出这样东西，甲的回报和乙相比，是高还是低？
实际上是一个arbitrage，并不反映风险和回报的关系。因为，甲4毛买下的东西，如果同一时间乙愿意8毛买，那么甲完全可以8毛卖出给乙。套利之后，重新选择新的投资机会。
家园 市场是无效的 很简单，如果市场有效分配资源，为何会发生经济危机。
有效市场假说是学术圈的理想的东西，虽然被引用得很多，但放到股票交易市场上绝对抓瞎。理想跟现实的区别很大。
而你说的也根本不是套利，建议自己去找关于套利的定义。
家园 arbitrage是短期的行为 价值投资本身从不排斥诸如arbitrage这样的短期套利行为。在牛市的时候，价值投资者很可能无事可干，因为所有的股票都太贵了，闲置的资金可能没有去处，所有像arbitrage或者cash substitute这些短期的投资行为都可以考虑。Arbitrage从某种程度上说也是价值投资，因为原先掩盖的价值部分会在很短的过程中被挖掘出来，公司合并就是一例。
但是，这种短期行为不应取代长期的投资而成为价值投资者的主要内容。什么时候抛售有时候比什么时候买入更让人难以决定，因为投资者可能会觉得是在拿现在的确定的利润为赌注，为了未来的可能的利润。所以很多人赚一点就走了，“落袋为安”的说法是很得散户人心的。
一家公司的价值是在不断变化的，只要这家公司的价值以令“你”满意的速度增加，那么一般来说没有必要抛售。公司价值的增加在很多时候都受到经济法则的局限，资本、公司规模越大，回报率一般会越低（BH也许是特例）。一旦“你”发现还有价值增速更高的公司，那么从原来的对象退出就很合情合理，而且也不会有什么遗憾。这一切都取决于投资者自身，投资是一件非常“自私”的事情。
家园 完全同意,献花 您说的能再展开些吗?
自己的操作里就有你所说的:"什么时候抛售有时候比什么时候买入更让人难以决定"的时候.
我的对应办法就是当新的机会出现,而原来的股票在技术面走弱了就出来一部分,出来的资金做个趋势交易回头看原来的股票内在价值变没变,是不是跌到合理价位,再考虑重新上马.
当然这种换马的技术风险很大,大在换的股不涨,原来的却涨了,只有在操作熟练后才能用.
实例(国内A股市场):目前的地产股走弱,龙头企业的内在价值依然良好,而中小板块002XXX系列筑底成功
有些股票成长性良好,将有一轮疯涨.
家园 我想起马克思 价值投资或许可以用一句很滥俗的话表达得十分清楚,就是价格受供求的影响,围绕价值上下波动.
高中还是初中的政治课,这句话背的要死啊....
家园 这个系列写得很好看！多谢！！！ 家园 对这句话的理解,我想谈谈自己的看法 格拉汉姆在The Intelligent Investor一书中，说了一句大实话， “如果你买的股票升值50%，然后跌掉33%（1--> 1.5 -->1），而你不能做到“无动于衷”，那么你最好还是别搞价值投资了。”
我的理解
价值投资有两个核心
一是对股票所代表的企业的核心价值的认识
二是对股票估值,当市场给出的价格高于估值时该走还是得走.
所以对格拉汉姆这句的理解,广大河友还是小心别误读了,以为价值投资就是死捂不放.
这里谈谈自己今年的实际操作:
今年上半年在30元附近重仓600048保利地产,其核心价值容以后再谈,今年最高涨到98元,走还是不走?
一家地产企业一年股价涨三四倍,估值是否合理呢?最近受利空影响大幅下跌超过40%,走还是不走?
我是在80元附近和57元附近分别减仓三分之一了的,但我依然看好它,因为它的核心价值没有变.将来的合理价位是多少,呵呵,保密......
家园 花送好文 家园 好文送花 家园 受教育了，花
家园 【半原创】务虚巴菲特---读信随想5 题目： 案例分析
--- 价值投资者所需具备的一些条件之讨论
我原本打算把这篇算作外二篇的，因为本篇谈论的东西是格拉汉姆的“原创”，好学生巴菲特拷贝不走样而已。转念一想，反正是我的随想，想怎么就随我的便了。
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言归正传，价值投资需要什么东东？
第一，钱
废话吗？不是废话吗？对非专业的个人投资者而言，特指自己的钱。借钱炒股（on margin）是一件极其危险的事情，除非你就是干投资这一行的。
第二，分析
这还不容易？每股收益（EPS）乘以市盈率不就可以了，大不了再看一眼每股净资产（book value per share），搞定了。这种“简单实用”的计算方法在20世纪30年代以前就广为流传了，80年来的效果证明，如果价值投资这么简单的话，那么一个中学生就可以管理几百亿的基金了。
格拉汉姆在他的《证券分析》一书中举了一个经典的教科书般的例子，简述如下：
纽约运输公司经营石油的管道输送业务。某年，受到新竞争的影响，公司的一条主管线失去了原有的全部业务，但是每年的折旧、维修保养费用不变，利润因此严重受损，造成“表面上”的亏损。股价跌进净值，这种情况持续了两年。
对于那些两眼死盯着每股收益的投资者而言，这家公司毫无价值可言（没有利润）。即使是对那些看了报表的人而言，结论也很有可能是同样的，因为按照会计标准，这条该死的管线应该算作闲置资产，等同“长期”债务（注意，是债务），怎一个惨字了得！
对于价值投资者，他从这份报表中看到了完全不同的东西：首先，这家公司的管理层很诚实，他们没有（部分）隐瞒损失，没有用这样那样的方法冲销盈余（如果有子公司或者母公司的话做起来不难，有空可以贴个帖子讲讲各种各样的会计漏洞）或者减少耗损的计提等（管理层诚信这一点很重要，在很大程度上左右投资决策，在后面会得到验证）。其次，价值投资者从管理者的角度出发，既然公司愿意花钱保留这份“闲置资产”，那么这份资产应该在未来给公司带来远远超过目前付出的回报，至少管理层期望如此。在这个例子中，只有两种可能性：卖掉管线（出租也算），或者把失去的生意抢回来（另找生意一样）。不管最后结局如何，鉴于公司其他的业务没有明显的变化，未来的扭亏为盈是非常逻辑的结论。
看准了就动手，这家公司的股价在30美元左右，低于净值，假设你以每股36美元在第二年满仓。第三年，董事会做出了非常符合逻辑的选择：卖掉这根管线。当年，所有的股东（也包括你哦）收到了每股72美元的特别现金分红（这验证了公司管理层对股东利益的维护，因为他们并没有把这笔偶生利润截流，而是全部分掉）。此外，扔掉这个包袱之后，利润自然漂亮了，股价在一年之内翻番。恭喜你，〉= 300%的利润到手，清仓走人。
看上去不难吧？我看到这个例子的时候，才开始体会到老拙所说的“投资赚钱是一件很难的事情”，这真是过来人的话。巴菲特在信中曾经不止一次的提到：会计报表是分析一家公司的开始，而不是结束。如果我们不能从经营者（=投资者）的角度把一家公司的报表重新梳理一遍，从中看到别人看不到的闪光点，那么我们又有什么资格挣别人的钱呢？毕竟，在这个IT时代，所有的信息对所有的人开放，信息不对称已经被像Google Finance 或者 EDGAR(SEC)这样的网站缩小到几乎忽略不计的程度。内部消息可以偶尔赚上一笔，但是稳赚40年就靠内部消息？想成为真正的价值投资者，在网上打嘴仗真是浪费时间，光是学看报表就够我们喝一壶的了。
第三，耐心+信心（patient confidance）
前面的例子也许有人会反问？如果公司一直拖着不卖怎么办，要套多久啊？
这里我们举第二个例子，在股海淘金版有一篇文摘也提到了，就是巴菲特持有华盛顿邮报（WPC）的例子，这里简述。
1973年中，WPC市值1亿美元，相关行业的投资机构给出的分析指出这家公司大概值4-5亿，巴菲特认同了这个分析结果（是不是真的不知道，反正他这么说的）。问题是，当时是不折不扣地熊市，谁都不敢买，巴菲特下手了，10%。从73年中到74年底的一年半，熊熊不止，WPC的股价跌掉25%。这时，公司管理层毫不犹豫地以低价回购了大量的股票，无形之中增加了原有股东的持股比例，巴菲特对此赞不绝口，溢美之词看得我都肉麻。至于最后的结果，文摘里面也说了，30多年持股，100多倍回报。
这种信心+耐心的根本源泉应该是建立在对公司的全面商业分析之上的，否则止损是唯一理智的抉择（你连买了什么玩意儿都不知道还不割肉，留着给人当笑柄啊？）。这反过来印证了我在第一篇随想中提到的“投资你能够理解的生意”，不投资你不了解的行业没有什么丢脸的。巴菲特看不出（我瞎猜的）那些IT公司的报表有何价值可言，BH在99年的book value per share 增长只有0.5%，他不懂IT很正常，有几个7、80岁的老人懂IT?
预告一下，下一篇我想聊聊价值投资的局限，估计只能算是外二篇了。