五千年(敝帚自珍)

主题:【原创】与政委商榷格子组未来计划暨简单总结 -- gtssp

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        • 家园 回花谢!总结的很好

          窃以为关于价值投资的第二点应修改为安全边际。因为估值是非常主观的一样东西,会随着市场的预期和情绪而不断变化,所以就体现了安全边际的重要性。

          有把价值投资说成买便宜货的,某种程度上也对,价值投资者的目标就是要以大幅低于其内在价值的价格买入绩优成长的好公司。

          • 家园 谢谢,关于第二点,我的意思是

            第二点没说清楚,不好意思.

            我是想说投资者对股票实际值多少进行估值,这一点有主观因素在里面,这个估值和市场估值也就是股价应该有所区别,当市场给的价低于估值时,低得越多安全边际就越大,买入就越安全,格子组对成大的买入就是一个估值不当的例子,说句题外话我自己买成大的成本是40元,买的时候还觉得高估了,安全边际小(当时股价怎么也回不到35元以下),因为成大的利润是靠持有广发的股份是纸上富贵要打折扣的,买的时候是去年上半年,当时自己估计成大年内值60元(考虑到了广发年内上市的因素),所以当市场给出66元以上的价时应该抛掉,因为超出自身价值太多了.

            安全边际是针对买入持有而言,用以对抗市场风险,估值的涵盖面要广些.

            有一句话"模糊的对要好过精确的错"应该讲的是估值吧.

            不知这么说清不清楚,欢迎讨论.

            补充:当时对成大的估值是这样的

            成大一股含有一股多一点广发,就算一股吧,广发股本25亿(上市),中信30亿股本,所以广发上市后怎么也有50元,假设2007年内上市,成大将广发按50元抛出成大至少就是50元,再加上自身的主业,10元应该没问题,所以年内60元是一定值的.

      • 家园 不错。顶一下
    • 家园 【原创】续-我对实盘的总结一

      未来实盘无论是否存续,无论如何运作,如政委所言:

      前一期,由老拙独立承担所有投资事务的格子组实践活动,将可以宣告胜利告一段落。

      在此,铁匠以一个新股民,价值投资的实践者,格子组的旁观者身份,对实盘一年来运作中的经验得失做一番总结。希望能达到抛玉引砖的效果。

      首先要感谢政委设立格子组的天才构想,感谢老拙一年多以来从模拟盘到实盘的言传身教,感谢西西河,感谢Chanel V,感谢CCTV,感谢北京奥组委......

      啊!谁扔砖头!哦,跑题了

      不过,感谢是真诚的,可以说,是老拙引领铁匠走上了价值投资的康庄大道(借用了猪头大将的原话),老拙可算是铁匠投资的启蒙老师。

      实盘对铁匠的教益无以复加,所以,再次深深的感谢。

      从实盘的四项基本原则开始说起,

      基本面中线实盘投资组合

      选股:相对的低市盈率,持续的高成长性,确定的价值提升,良好的政策支持。

      选时:被市场忽视或错杀,近期回调整理。

      持股:坚定持有。上涨到市场平均估值水平以上时少量减持,下跌时买回;市盈率过高时分批卖出,基本面发生负面变化时全部卖出。

      实盘的选股原则,铁匠之前做过评述,窃以为是非常符合价值投资理念中“价值低估+持续成长”的投资原则的。

      先回顾一下实盘曾经持有过的个股。

      实盘最早选择的是包头铝业和鞍钢股份。这两个股票在去年的涨幅都非常惊人,包铝最高涨到过80,鞍钢差点也涨了3倍,最高38。

      我计算了一下,如果实盘从一开始一直持有到现在的话,以今天的收盘价计算,收益应该是

      (31.18*1.48-14.59)*15300+(23.8-12.63)*6000=54.98万,收益率183.28%

      这还是在鞍钢大跌,中铝腰斩的情况下达到的收益。可见实盘选股的准确性,可惜没能坚持到底。

      实盘还曾经阶段性持有的一个股票是太钢不锈。很不幸,这个股票是铁匠推荐的,老拙曾经说过,这个股票是实盘最不挣钱的股票。(当然现在不是了,成大到现在还套着呢)

      太钢的问题在两点,第一,实盘建仓太钢时,正是太钢疯狂拉升的时候,实盘基本是追高买入,导致成本很高,盈利也就一般了。

      第二,在去年下半年,由于国际市场镍价的暴涨暴跌,太钢产品的价格波动非常大,在经历了上半年的飞涨之后,是下半年的暴跌,也导致了公司盈利的波动非常之大。

      不多说太钢了,铁匠之名就得于太钢,对太钢的分析,在河里都能找到。对实盘来说,太钢是不太成功的一次投资。

      然后就是中信了,中信是实盘持有时间最长的股票,也曾经是最挣钱的股票,也是后期引起争议最大的股票。关于中信,下面会细说。

      最后,是成大。如果要我说的话,投资成大是实盘最大的失误。从趋势的角度,一个半年内涨了5倍的股票是应该坚决回避的。从价值的角度,实盘介入成大的时候,安全边际太小。从炒作的角度,成大是典型的庄股。从财务分析的角度,一家控股23家公司的企业,其财务报表的可信度实在是太值得打上问号的。

      从上述介绍可以看出,实盘在选股方面基本是准确的,即使是成大,也是根据价值投资的理念选出的,只是在选择时忽略了其他的因素。

      而选时方面,包铝和鞍钢是在大盘不到3000点的时候选的,其时的动态市盈率都在10倍左右。没有问题。

      太钢的问题就是在选时上不太合适,首先选股时,股价虽仍然低估,但安全边际已显不足。其次,追高买入,是价值投资大忌。实盘在太钢上的盈利一般,这是很重要的原因。

      而中信,在选时上没有问题,其时中信静态市盈率虽然很高,但动态市盈率也就在十几倍。如果按照林奇的“周期性行业应在市盈率高时买入,市盈率低时卖出”的理论,也是符合的。这个铁匠在前一段也评述过。

      成大在选时上的问题前面说过了,在此不缀。

      可以看出,实盘取得较高收益的股票,都是业绩成长明显,买入时价值明显低估,安全边际很大的股票,而投资相对失败的,则多少是在这两点上有问题的。总结下来,要想在股市生存乃至获得超越大盘涨幅的收益,绩优成长是必要条件,而足够的安全边际是充分条件。这是实盘用真金白银换来的经验教训,值得大家总结。

      持股,实盘选择的是长期持有,这个也是经过总结调整后的结果。其实从前面对鞍钢包铝的计算完全可以得出结论,牛市中,尤其是在牛市的初期和中期,长期持有绩优股是获取高额收益的可行方法。

      但实盘后期,在股市大幅调整的时候,引起争议最大的就是这个对中信的长期持有。

      实盘没有在高位减持中信的很重要的原因是,按照实盘的估值标准,中信即使在最高点也没有被高估,当然也有不够幸运的因素,就是在跋涉河友提到过的,在大盘蓝筹涨的最疯狂的时候,中信因为熊死蹬的事情被关进去了,等出来的时候大盘已经开始调整了,也就失去了在高位减持的机会。

      铁匠认为,这里除了资金面或者大盘趋势方面的问题,有一点很重要,就是中信的最高点时,也正是行业景气度阶段性的顶点,也许正是对行业景气度的判断误差,导致没有在高位减持中信这个失误。

      请注意铁匠这里说的是行业阶段性的顶点,因为...

      还是让老拙说吧

      我想说的是,我依然认为中信证券是个好公司,依然认为中国的资本市场将有很大的持续发展。只是为此可能需要等待的时间比较长、或者相当长。一年、两年、也许三年、四年。我的这种办法,对我来说也许是最好的,但未必对所有人都是合适的,同时也并不表示当初在高位没有控制风险适当减持是正确的,希望大家明查。

      这里谈一下估值的问题。既然是“”,可见是相当主观的一件事情,而不是有可观标准的。在不同的市道,估值水平完全是不同的。

      熊市末期,很多绩优股票的市盈率只有五六倍了,照样在跌。而牛市中,股票的估值水平往往都被提的很高,比如招商证券的罗毅去年年中在券商概念股最红火的时候推荐成大就是按照40倍市盈率估值的。而正是这个罗毅,

      是券商分析师中唯一在中信证券110元时候坚决看空的

      按07年中信EPS3.7元计算,中信110元的07年动态市盈率只不过是30倍。

      机构报告有时就是这么自相矛盾的。可是也说明了估值是不断变化的。这里不得不说一下,实盘在这方面是有问题的,记得实盘之初,给鞍钢的估值是15倍市盈率,给包铝的是20倍市盈率,而后来给中信的市盈率是30倍。

      为什么这么定,铁匠不记得老拙做过明确说明。

      可是,且不说包铝最高时市盈率远远高于20倍,当然这是非理性炒作的结果。那么颇为讽刺的是,鞍钢和中信在股价最高时都是大约30倍左右市盈率,可是经过大幅调整之后,跌到15倍市盈率的是中信而不是鞍钢。

      窃以为实盘给中信的这个30倍市盈率首先是有一点主观随意,这个铁匠前面说过了,其次是偏高。

      一些河友,比如风筝,小末,一直不太赞同铁匠关于中信仍旧属于周期性行业的看法,但是很不幸,铁匠不打算改变自己的看法。这个倒不是因为中信跌破60了,而是无论如何,一家大约一半左右的收益取决于市场成交量的公司,即使在同行中,已经很属于很不依赖市场了,但是这个一半收益绝不是可以忽略不计的,市场成交量的变动依然会对公司业绩造成很大的影响。所以中信的估值水平不宜过高。

      老拙曾经为券商的估值水平落到比钢铁不如颇感不平,其实这很正常。钢铁行业的景气度目前即使不算高,也不算低。作为上游产业的钢铁,其八大下游产业中,除了房地产目前有些问题之外,其他的如汽车,造船,铁路等等都处在快速发展之中,那么钢铁的景气度又能低到哪里去呢?周期性行业有低景气度低估值,高景气度高估值的特点。市场目前正慢慢的提高对钢铁的估值水平。

      而券商呢?在一般投资者的概念里,就是三年不开张,开张吃三年。到目前为止大多数券商也的确还是这样的,中信的改变到目前为止还不足以改变人们对行业的认识,也就是老拙说的走出独立行情的条件。

      另一方面,铁匠注意到,对一些业绩比较稳定的公司来说,其年复合增长率就是市盈率,(呵呵,PEG=1)比如万科,比如招行民生,所以表面看来市盈率很高,但其实并不高估。而中信,显然不是这样的,其过往的业绩波动非常大,这个以前贴过数据。

      中信证券

      2002* 2003 2004 2005 2006 2007预测

      净利润(亿元) 1.10 3.65 1.66 4.00 23.71 99.90

      摊薄每股收益 0.0444 0.1500 0.0700 0.1600 0.8000 3.0132

      (以上数据据WIND资讯)

      而铁匠之前问过的这个问题

      有个问题还没有解决,都知道证券投资是前瞻性的,所谓炒的就是预期,那么对中信证券的计算,实际更重要的是对明后年业绩的估算。

      这个详细的计算我不想做了,这里不是卖关子,而是实在我不持有中信,就懒得去算了。这个问题让老拙来解决吧。

      如果,中信08年能有30%的增长,那么这个30倍的市盈率是合理的。如果不能,根据周期性行业要用PEG估值的理论,就必须降低对中信的估值预期。

      从这个角度来说,实盘在中信曾经的巨额浮盈最终还给市场也是有其必然性的。按价值投资理念的解释,实盘没有在中信股价过百的时候减持是错误的也就合情合理了,因为价值高估了。

      对不住大伙了,还是要有请西西河劳动模范了。

      ps:这篇如果有些冒犯的话,那么下一篇恐怕更是如此。请大家砸砖的时候轻一点,铁匠不是铁做的,怕疼。

      关键词(Tags): #实盘总结
      • 家园 挑个小毛病,关于peg

        PEG定义是PER/g(growth of expected EPS)

        铁匠文中分母用的是复合增长率(这个你用的是企业净资产增长率吧?也就是ROE)

        另外我觉得罗毅之所以在110的时候看空中信,可能不仅仅用的是市盈率这个单一指标

        他应该是在基础面分析基础上预测和铁匠一样

        但是它可能使用了其他指标,比如P/AV,EV/EBITDA和PEG 这几个是目前比较流行的评估金融服务业的估值指标

        至于钢铁业 P/LFCF比较流行

        其实并不是所有的行业都使用市盈率来进行估值

        因为各个行业情况不同,比如各行业得资本结构就未必相同

        呵呵 我是抛砖引玉附带砖头

        铁匠你可不许砸带铁的家伙哈

        • 家园 这个砖砸的好,看看我拿什么砸你

          惊喜:所有在本帖先送花者得【通宝】一枚

          恭喜:你意外获得【西西河通宝】一枚

          谢谢:作者意外获得【西西河通宝】一枚

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          你说的是对的,我这里偷了懒,没有考虑股本摊薄因素,直接使用了复合增长率,向你的严谨致意。如果没有股本扩张因素,这两者的确可以互换,没问题。但是象万科这样年年增发的公司,就不对了。

          的确不是所有的行业都使用市盈率来估值。比如成熟市场的银行股一般都是用PB估值的,所以他们的市盈率特别低

          而保险多用P/AV来估值,这似乎也可以解释前一段风筝质疑的保险股市盈率高的问题。

          券商这种周期性行业,PEG用的比较多。罗毅之所以在110的时候看空中信,我猜想是因为他不认为中信的EPS在08,09年能有30%的增长,也就是30倍PE得出的PEG大于1了。

          反过来质疑一下,EV/EBITDA似乎一般不用在金融行业估值上,金融行业的折旧一般可以忽略不计。我看到的资料里,EV/EBITDA一般用于制造业的估值,包括钢铁行业。EV/EBITDA和P/LFCF这两个指标时机更注重公司创造现金流的能力。

          还有你这篇回复的信息量非常大,有些我知道,有些没听说过,名词解释看了我半天,有时间你能不能蒸个包子给大家说说。

          • 家园 呵呵,我来西西河第一朵花是铁匠砸的,泪奔不已~~~

            唉呀呀 一不小心被砸晕了

            的确犯了个错误 金融行业不用EV/EBITDA(这个的确用于有折旧问题的行业),谢谢,时间长了居然记错了,呵呵,第一次砸砖就献丑了

            呵呵,回花一朵,聊表敬意

            有机会我把关于企业评估这块给大家出个小帖

            这块东西太复杂不一定能说得好

            大家互相交流交流吧

            铁匠,我发现你对评估这块了解挺多的,有什么好书看吗?

            电脑好像中毒了,打这么点居然打了20分钟,晕

            • 家园 我对这个的了解来自百度

              现学现卖的

              这方面的确很复杂,也就提供了一些人忽悠的空间。

              而我的目标就是至少在看到这些缩写的时候,不会轻易被他们忽悠进去。

              原则上我还是以PE为基准的,如果是银行类的,那就重点关注风险控制如坏帐率的控制等,制造业多关注净资产收益率和现金流。

              但比如象保险这样的,没法用PE估值的,我承认看不懂,那就回避。

              还有,花等你的关于企业评估的大作。

              • 家园 呵呵,关于银行,资本充足率也要考虑

                巴塞尔协议规定是8%

                铁匠说的对,其实很多证券投行最忽悠人的地方就是这个估值以及兼并融资等

                不同公司都有自己的标准和软件

                嘿嘿 那个软件很诱人啊

                好 评估这块我尽我的努力

                对了,格子组是怎么进行企业价值评估的? 很好奇

                • 家园 对!

                  这个资本充足率很重要,国内银行监管也是8%。

                  基于这个认识,我始终认为,浦发银行的增发是必然必须的。

                  格子组是根据PE估值的,我这个总结贴里,主要也是探讨了一下这方面的问题。

      • 家园 这个。。。

        而政委说的第三点,就是我在开头说的“巴菲特和欧奈尔共同掌管伯克希尔”。

        不妨试试拿总额的比如70%买价值股,30%买成长股,由不同的人管理,不会打架,也是某种程度的diversification.

      • 家园 送花!开了个总结经验的好头!

        希望下一篇更精彩!

      • 家园 其实总结经验也是非常重要的

        格子的实盘是成功的

        从某种意义上说

        在金钱上的收益还不如得到的经验收益更为重要

        感谢老拙老师

        也感谢铁匠的总结

        谢谢:作者意外获得【西西河通宝】一枚

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      • 家园 送花谢宝

        恭喜:你意外获得【西西河通宝】一枚

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      • 家园 多说几句关于格子组价值投资的回顾

        作为一个旁观者有一点想说一说,格子组研究选股和买入花的时间和精力比较多,但研究卖出花的时间少,不知是不是个问题.

        价值投资什么时候是价值实现该对现的时候?这一点是否该好好研究一下.

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