主题：茗谈(110)：定向外债 -- 本嘉明

目前，中国本土公司在境外美元债券市场大举借债，比如万达通过万达商业地产公司境外子公司首次在香港发行海外债，规模大约5亿美元，是万达首次在海外融资。万科继今年3月份通过境外子公司万科置业(香港)首次发行8亿美元的5年期定息债券后，7月又宣布拟在香港增发20亿美元中期票据。

同时，反向操作也落到了实战层面。

（一）

2013年11月1日，加拿大的“不列颠-哥伦比亚省”（British Columbia，简称BC省，就是温哥华所在的西岸大省），发行了总额25亿人民币的“一年期人民币债券”，其孳息率（Yield）为2.25%。

中国本土公司，尤其是房产商，在香港大肆发债，一方面是国内调控，确实贷不到款；另一方面是香港金融市场成熟活跃，有多种产品可供选用，比如内地中型房产开发商所青睐的“永续债”。

永续债券（也叫无期债券）没有到期时间，但可以按期取得较高的利息，而且可能带有“息率递升”(step-up)”条款，即标明若干年后发债人赎回，若到期不赎，则利息自动递升。这类债券的主要买家是散户，求一个“高风险高收益”，博一记。2012年，李嘉诚的长江实业于7月份发行了10亿美元永续债；和记黄埔也于5月份通过发行永续债券筹得10亿美元。这两只债券均包含息率“递升”条款。

而一些风险较高的内地房产商，试图在港发行高息永续债，由于市场已趋于饱和，投资人对于内地房产商疑虑甚高，而不断搁浅。比如房产商合景泰富(标准普尔评级为BB-，这是极低的)在仅有两倍超额认购的情况下，于2013年年初放弃了在香港发行3亿美元的永续债券的计划。尽管该批债券的初始息率拟为10.25%，而且将从第10.5年起上升0.25个百分点，从20.5年起上升0.75个百分点。这里，我们对比BC省人民币省债（下称“BC省债”）的孳息率，可以发现两者之间有趣的差别。

“BC省债”能够顺利发行，首先是中加经贸关系的一个“晴雨表”，表明两国经济间的紧密联系。其次，“BC省债”不是以港币发行，而是以人民币发行，这就使得中国内地的投资人，可以借香港市场这个渠道，直接以人民币购买“BC省债”，跳过了港币，美元两个“路霸”。

而最有意思的事情，在于息口。加拿大各省也发美元债，也发加元债。同样，在香港市场上寻找投资机会的投资人，也可以直接投资美国国债。但目前美国T-Bond的一年期孳息率仅为0.12%，即便投资人愿意转而购买收益较高的“BC省债”，“BC省债”似乎也没有必要把孳息率定得如此之高（相对于美债）------因为加拿大省债的信用，是没有什么问题的。温哥华是绝大多数内地和香港投资移民购买房产，安置家小的城市，他们当然熟悉和信任BC省。

况且，“BC省债”的孳息率，比美债高2.13%，代表着只要人民币对美元的汇率，在这一年里不要下跌2.13%（即人民币贬值2.13%），那么一样拿这些钱投资，投资“BC省债”比投资美债要好。而事实是，现在几乎所有人都在为人民币的升值预期而烦恼。

所以BC省发行这一个规模不大（仅4亿美元），息口颇为诱人的“一年期人民币债券”产品，其本意，我认为并不是缺这些小钱钱，而是开始“钓鱼”。

于BC省而言，长期单一地发行美元计价的（面向境外）省债，对于BC有害无益，既然中国批准，那么发行人民币债券，从太平洋对岸融资，就可以减少“把鸡蛋放在一个篮子里”的风险，万一哪天美国又出问题了，还能从中国调头寸。

于中国当局而言，国际市场上发行以人民币计价的金融产品，总是多多益善，有利于人民币走出去。当然，以人民币计价，摆明了是要从中国内地投资人手里借钱，这对于中国经济体，会有个承受极限，但现在而言，离警戒线还远。

而“BC省债”的孳息率定得高一点，第一是有助于顺利推销一个新债，第二是令中国投资人收益更好；所损害的，是BC省的利益（还付利息多了），但基于长远，对于加拿大各省在中国债市打响口碑，还是很有好处的。

（二）

那么，我们就有第二个疑问：既然小本建议多发“定向外债”，从境外融资搞国内建设，那又何必放任国内民间资本外流，投资劳什子的“BC省债”？

首先，经济发展的两大目标，一是改善民生，二是确保国家安全。放人民币出去，请加元和其他外币的“定向外债”进来，大家你中有我，我中有你，混作一团，这对于确保国家安全，是有根本利益的。确保国家安全，不能靠锁国，只能靠开国------打开国门，与狼共舞。

第二，中国的重化工业，装备制造业，突飞猛进，将来的出口产品，就是大型项目唱主角。这类项目，需要中国银行业为国外买方提供重量级的融资信贷，同时也是中国商业银行未来一个重要的利润增长点（这是跟国家的综合国力捆绑在一起的，我们卖工程就该我们的银行跟着吃独食）。“BC省债”，就是我们把债放出去了，就是积累经验和操作技术。

第三，上海自贸区的前景，无疑是金融担纲。国际金融，就要有来有往，不可能单向运行。

第四，美国的寰球金融管理体系，就好比是“尼米兹”级航母。他们有了，中国也要有，辽宁号小是小一点，但也是全球排第二了。这个中国的寰球金融管理体系，需要一砖一瓦地，踏踏实实地积累。

第五，BC省只发行人民币债券，不发行日元和韩元债券，这就是好事，就要鼓励。等“BC省债”这一类产品成气候了，日本，韩国，新加坡，印尼的投资人，就会云集上海和香港，拿自己的资金套换成人民币，准备进市交易，购买“BC省债”等。通路为王，只要交易是以人民币为计价，就是在中国的交易市场里成交，中国金融当局可监可控的手段就多得多。整个市场运转中的风险不是没有，但鸡蛋都在自己家的篮子里进出，就踏实多了。