主题：【原创】天量信贷势成骑虎，宏调政策一错再错 -- 共道

上半年的新增信贷达到了7.36万亿。这是什么概念？2007年全年新增贷款是3.63万亿，2008年全年是 4.91 万亿，也就是说，今年上半年新增贷款是2007年全年的两倍多，是2008年全年的1.5倍。信贷如此扩张，用“疯狂”一词来形容毫不为过。

这一现象出现的原因和后果都非常值得关注。通过分析其原因，可以窥探中国宏调政策制定的机制和特征，从而可以对未来的政策走向做出预判，而其后果将会主导中国经济的未来走势。

信贷得以天量增长的根源在政府，具体来说有两方面原因，一是政府，包括中央政府和地方政府有强烈的信贷增发意愿；二是政府拥有增发信贷的超强能力。

尽管都拥有增发信贷的强烈意愿，但是中央政府和地方政府之间还是有所不同的。中央政府拥有扩张信贷强烈愿望的原因在于，它希望以此来拉动中国经济迅速恢复增长，从而消除自己在2008年严重误判经济形势所带来的尴尬，找回丢失的颜面。而且中央对突如其来的全球经济危机多少有点惊慌失措，因为我们的宏调政策在2008年出现了一个急剧转向的过程，由拼命防止经济过热转向不惜一切代价地保增长。也可以说，由右倾保守主义转向左倾机会主义，甚至左倾机会主义、投机主义——将经济的增长押宝在信贷疯狂扩张上实际上是一种赌博。右倾保守是错，而左倾投机也是错，所以是一错再错。

地方政府是不需要象中央政府那样对宏调政策的对错负责的，他们唯一关心的是自己地盘的利益，就是其所辖区域的经济增长（这个增长也与官僚利益集团的个人私利高度相关）。按照已经形成的思维定势，要增长就必须投资，要投资必须要上项目，而且要上大项目。所以，当中央的“四万亿”政策出台时，他们就蜂拥至北京，群居在国家发改委门口，跑项目，要资金。从这个意义上说，经济危机对地方政府来说的确是一次空前的大机遇，他们是要感谢经济危机的，因为经济危机一来，以前不能通过审批的项目现在很容易就获批了，以前不能上的项目现在能上了。项目名额争取到以后就是钱的问题了，钱从哪里来？银行、银行、还是银行！

不仅具备强烈的意愿，我们的政府对信贷增发还拥有强力的控制能力。原因在于，尽管搞了股份制改革，也上了市，但是中国的四大银行还是国有的，中央政府还是可以对其保持绝对的控制。尽管理论上，地方政府已经对在当地的银行分支机构没有任何控制力，但是二者之间长期一来所建立起来的“共生关系”并没有随所谓的股份化改革而灰飞烟灭，依然坚如磐石。当地分支银行的行长听命于当地政府的恐怕不比听命于其总行的少太多。中国信贷增长和美国信贷增长有着本质的不同。美国的信贷增长情况反映的是民间资本的真实投资意愿，而中国的信贷增长情况只能反映政府的投资意愿和对银行的超前控制能力。所以，在美国信贷增长可以是判断经济回暖的重要指标，在中国则不可以。稍微专业一点，中国的货币乘数的控制者是政府，而美国货币乘数的控制者才是市场。所以，在美国信贷增长是经济回暖的一个重要标志，在中国则不是。

分析完原因，再说说后果。

2009年以来，中国的股市涨幅已经超过70％，而且这个成绩是在实体经济并未出现实质性好转的局面下取得的，其主要的支撑依据就是市场因天量信贷而产生的通胀预期。除了国家投资的那些大型基础设施项目外，剩下的贷款可能都去炒股和炒楼了。这一结果表明，市场还是理性的。经济危机的根源是有效需求不足，硬币的另一面是产能过剩。对身为全球制造中心的中国更是如此，所有的产业产能都是过剩的，市场自然不愿意扩大投资。那些成本低廉的贷款，除了股市、楼市还能去哪里？

这是理性选择的结果，也是一个最优结果。让人难以理解的是，政府居然担心这些贷款被拿去炒楼炒股，而希望它们进入实体经济。殊不知，如果这些贷款如果真的如政府所愿，而进行实业投资，反而更糟。因为那样将继续扩大本来已经过剩的产能，增加本来就过多的供给。我们需要的是扩大需求，扩大有效的终端需求，而不是供给。

继2008年严重误判经济形势后，天量信贷使得中央目前又面临新的尴尬。一方面，单纯的信贷扩张无法使有效需求不足局面得到实质性改善，实体经济回暖虚弱无力；另一方，在“过剩信贷”的游荡冲击下，股市、楼市泡沫又骤然膨胀。

如果说股市泡沫对实体经济的复苏尚无多少坏处的话，楼市泡沫继续膨胀的负面意义将极为严重。楼市对经济增长重要性在于它能够拉动对上下游产业的需求，上游包括建材、钢铁、机械等重工业，下有包括汽车、家电家具等产业。目前房地产面临的困境和其他产业一样也是有效需求不足，尽管潜在的刚性需求很大，但是畸形的高价格远远超越普通居民的承受能力，所以量上不去。而楼市对上下游的拉动不是体现在价上，而是量上。房价的升温只能导致未来销量的继续萎缩。而在廉价贷款的帮助下，无论是炒房者，还是开放商，都可以在有价无量的情况支撑更久，从而阻碍经济的复苏。

所以，中央面临的难题将是，如何在保持对实体经济刺激的情况下，逐渐抽走过剩的流动性，抑制资产泡沫。这将是一个高空走钢丝的高难度动作。

中央遭遇新尴尬，还有一个理论上的原因，就是上了货币主义的当。应该用货币扩张对抗经济危机这一思路的始作俑者是弗里德曼，他是货币主义的创始人。但是到目前为止，这一理论还仅仅是一种假说，并未得到验证，因为自该理论面世以来，世界还没有发生过大规模的经济危机。然而，当前主流经济学家都是弗里德曼的信徒，无论美国的，还是中国的，所以全世界都在扩张货币。然而，对于中国来讲情况更为糟糕的是，中国政府一般市场经济国家所不具备的超强的信贷增发能力，可以迅速导致有效货币的迅速增发。美国政府则不具备这个能力，尽管他可以增发货币，但他只能增发基础货币，而这些基础货币能否进入市场，转化为拥有真实购买力的有效货币，还是要取决与市场的意愿，包括企业的和银行的。另外，另一位大师凯因斯，却坚定地认为扩币扩张对治疗经济危机是无效的，因为这不能有效增加需求。

下一步该怎么办？我们的建议是，中央应该放弃快速拉升经济的幻想，放弃一切投机心理、机会主义心理，不要轻易就是什么回稳了，见底了，而应该将目光放远一点，老老实实地，扎扎实实地，从增加有效需求做起，将重点放在改善中低收入的收入上。当然，在抑制房地产泡沫上要坚决，决不能投鼠忌器。

共道经济研究中心 蔡历

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