主题：【原创】流动性与货币供给简论美日国债发行 -- 典韦

10月18日的时候，就中国的理论货币乘数、理论货币供给做了一番推导，得出的结论是中国银行业资产规模快速扩张的时代已近尾声。这两天，对于中国的货币供给又做了一番推导，并尝试分析了2010年即将到来的美日国债发行潮。

1、按照央行各项规定的理论货币乘数上限及考虑存贷比的理论货币乘数上限。按照我的推算，货币乘数理论上限为4.9，考虑存贷比则为4。那么按照现有储备货币13万亿推算，不考虑存贷比货币总量不超过65万亿，考虑存贷比货币总量不超过52万亿。而金融机构本币信贷收支表上，贷款总量超过30万亿，存款总量超过60万亿。实际存款总量为什么会超过理论货币总量，问题出在哪里？一是，人民银行考核法定准备，但法定准备的缴存依据由各银行自报；二是，尽管存贷比是银监日常监管数据之一，但存款数据有待人行统计，同时银监的监管又是以资本充足率为核心。三是，作为同统计局一样的官僚机构，总会同样具有某种特质。在此基础上，进一步考察大行和小行的资产负债表。以工行为例，存款超过9万亿，贷款不超过5.5万亿，存贷比在60%以下，现金及央行存款、同业拆借款项充足；而已考察的多个股份制银行的资产负债表可见，用含存贷比的理论货币乘数衡量现金及央行存款不足，流动性主要来自同业；如果以工行的情况类推至五大行，就会发现，五大行占储备货币的比率大大高于五大行贷款占贷款比率。进一步的推论是中小银行的经营模式是以贷引存，通过同业拆借满足法定准备和日常流动性需求，存贷比、法定准备早已超过监管红线；换言之，中小银行的发展已透支未来的空间。更进一步地说，中小银行的流动性压力已现实存在。

2、考虑流动性分布，明年的信贷不容乐观。对于中小银行而言，其流动性高度依赖大银行。如果明年信贷继续开闸放水，那么大银行就要向中小银行回收部分流动性以支撑新增信贷。可以预见的是，首先，就信贷增量而言，受流动性、存贷比制约，中小银行将有心无力，甚至在大银行回收流动性情况下被迫收缩信贷业绩以致负增长；而大银行受益于流动性充足，在政策鼓励下资产规模有较高速度增长；第二，大银行回收流动性过程，中小银行将像恶狗似地追逐流动性，同业拆借利率有望较大提升，大银行资金运用收益率会进一步提升。整个过程表现在资产市场，就是资产价格面临巨大压力。此时，若实现利率市场化，一旦个体或行业流动性出现问题，由此导致的利率上升会促使资产、负债的重新定价，这意味着流动性充足的银行获益，而流动性不足的银行甚至面临破产威胁。明年的银行业绩或许会出现先是开局业绩良好，而后大中小分化严重，受益于利差保护，在大银行业绩的支撑下整体业绩并不算难看。

3、美日国债发行的影响。预计明年上半年，美国将发行1万亿美元国债，日本发行4000亿美元国债。若发行顺利，则购债资金的安排将强烈影响全球资产市场。如果美财政部、美联储，日本银行不参与购债资金安排，即资金筹措完全由市场化运行，则第一个可能是全球范围内，资金筹措引导流动性回流，全球资产价格重新定价，美、日元相对他国坚挺；第二个可能资金主要在国内安排妥当，则流动性在大小银行的不同分布籍由购买资金冻结，中小银行流动性告急，同业利率上升，籍由利率决定机制传导，美日利率上升，中小银行和借款人面临新的冲击；第三种方式是通过中央银行介入，中央银行提供过桥贷款，通过增加储备货币实现国债销售。第四种是三种方式的结合。前两种方式都会引起全球资产价格的重估；而第三种将进一步动摇美元信用。第四种的影响比较复杂，而且精确地实施有赖天才的策划与组织。且让我们拭目以待。

4、对美国受助银行提前还款的简要评论。包括高盛、美国银行等大银行纷纷提前向财政部还款。外界大部分的评论着眼于一是经济复苏使银行业业绩提升，二是美国在私人与政府间所谓偏向于私人的市场偏好。如果仔细审视美国的经济数据、银行业实际情况和货币政策的话，所谓业绩提升来自经济复苏是站不住脚的，应该说，本论美国的0利率和储备货币投放给金融业提供了类似日本政府提供的无风险套利机会，即借入美元，存入高利率国家或在他国购买资产。在全球比拼流动性投放的背景下，这基本上是无风险的；同时低利率也活跃了美国证券市场，这为金融业又提供了很好的收益。而所谓的自由市场偏好，其实更多的在于保护业内的行业规则，同中国的银行业一样，美国的银行业一样存在着许多超越监管的行业规则，一旦政府介入银行的运营，这些见不得人的行业规则将无处容身。

5、以中国银行业现行的流动性分布，结合基础货币规模、汇率，可以说对中国发动货币战争的条件基本具备。只差资本项目可兑换了。推演如下：升值压力-流动性流入-基础货币增加-信贷增长，资产价格上升-升值压力进一步加强-促发贬值事件-流动性回流-基础货币减少-信贷收缩，资产价格暴跌-金融机构流动性压力-流动性流出加快，利率上升-恢复稳定事件发生-重新开始新的循环。

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