主题：【原创】中国股市的分析及其它 -- PBS

目前中国A股上证指数掉入2000点以下，大家都对中国股市前景十分不看好，有舆论声称A股三季度以来再次跑输全球主要股市，市场的内在估值和结构、投资者与融资者待遇依然不合理，造成中国股市独领全球“熊途”。

的确连续3年中国A股指数回报率都是负增长，如果把A股上证指数看成是一只股票，这3年持股股民的感觉一定不好，这也情有可原。

周末我把1990年以来上证指数调了出来，进行了一点分析，现在把分析结果的图解放在这里：

从数据看，上证指数从1990年的100点开始，到现在1973点，23年里增加了19倍，经过年均计算，每年大市的回报率13.85%。这样的年平均回报率还是不错的，对照同期美国SP500的年平均回报率6.2%来看，中国的股市表现要比美国股市好，这充分显示了中国的社会主义的官办经济优越于美国的自由资本主义经济。

这些数据也再次证明了股市是经济的晴雨表一说是正确的描述：中国经济自改开以来，GDP一直以10%的平均速度进行增长，同步反映到股市上的13.85%的回报率；而美国经济一直在GDP增长2-4%之间徘徊，其股指的增长仅仅是6.2%，真还是活该。

那么为什么中国股民在如此大好形势下还是屡遭黑手，一直是1赢2平7输这样的结果呢？

问题出在中国股市动荡太大，来来回回过山车的干活，如果股民没有办法掌握时机，踏不准股市的脉搏，老是进行高买低卖的操作，那么经常要去外婆家蹭饭的。

这个动荡太大造成什么后果呢？

就是回报率出现负值和正值的反差太大，在统计上，我们可以用标准方差来表示：中国A股的回报率标准方差达到59，比美国的18和日经指数的22明显要高。

不过单单看这个标准方差和平均回报率并不能很容易评价不同股市，不同年份，不同投资策略之间的优劣，我们必须采用一个简单有效的参数来衡量投资结果。

有个经济学家叫Sharpe发明了以他名字命名的一种参数来评价投资策略的风险，这里省去推导若干。。。。只是简单描述一下这个参数计算公式：预期的投资回报率（或历史回报率）减去无风险投资回报率（如政府债券）除上述两个回报率之差的标准方差（历史或实时）而得到的数值就是Sharpe Ratio。

这个参数在花街广泛使用并用于对各种投资报表进行了广泛验证，效果明显，对风险防范有极其帮助。

由于这个参数的引进和成功，Sharpe本人于1990年获得经济炸药奖。

那么这个参数在多大的范围内才能说某个投资策略是处于低风险呢？答案是多多益善，就是说Sharpe Ratio值越高越好。

根据多年实战经验显示，在没有动用杠杆或低杠杆的条件下，这个参数值在1.0就是很好了，2.0就是非常好了，3.0就是王牌操盘手了。这个参数的下限是0.5，如果一个投资策略的数值低于0.5，那风险是极其巨大的；如果是负数，那就不要搞了，去买政府短期债券得了。

那么看看上证和SP500的Sharpe Ratio，我们可以发现上证的数值是0.15而SP500的数值是0.23。所以中美股市风险极大，而中国股市危险更大---不过也反映了风险越大回报率越高的真理。

对自助餐的历年报表进行分析后，大家发现老头子的技术不过止此耳，他的Sharpe Ratio近年来不过0.9而已，风险还是有的。所以老头子有句名言:“I'd rather have a lumpy 15% return than a smooth 12%.”

人要冒一点险，但不能太大。0.9同1.0比较起来就是冒一点险了，但能够增加3%的回报率，值了--老头多年平均回报率是23%，比上证指数回报率多一倍还不到。

这是没有使用高杠杆的条件下的Sharpe ratio，如果使用杠杆，那么花街基金经理的雇工条件是2.0以上，有报道说有的对冲基金可以达到10这样的变态数值--非常可能采用了高频程式交易。

这里谈到的Sharpe Ratio值范围是市场处于正态分布动荡条件，如果出现长尾现象，在高杠杆条件下高Sharpe Ratio值也会出现偏差：比如著名的长期管理基金（LTCM）在出事之前的Sharpe Ratio值据说连续几年达到4.5。

所以尽管Sharpe Ratio是一个很好的风险控制参数，但一个参数还不够，要有更多的参数，这里就不细谈了。

从年平均回报率图表上进行进一步分析，可以看到中美两国的移动均线在向下走，而中国的移动线已经进入负值，也就是说投资股市风险很大，导致大家都纷纷去买各种债券组成的理财工具了。

日本的日经指数Sharpe ratio是负值，所以股市投资已经没有意义，全民都在买低风险的日本政府债券。

再看看中国的上证指数年平均回报率曲线，目前在达到底部后出现了拐点。根据对历年类似底部拐点观察，我们会不会看到2013年有一个反弹或一个大行情？

2012年还有一个12月，再等一个月吧。

所有机构都媒体都唱空的时候就是介入的时候了

。

“这些数据也再次证明了股市是经济的晴雨表一说是正确的描述：中国经济自改开以来，GDP一直以10%的平均速度进行增长，同步反映到股市上的13.85%的回报率”

这13.85%就是纸上谈兵了，中国股市90年上市的股票，到现在还有几只还在挂牌的？

我是92年入市的老股民了。

92年深圳股票不超过20家，上海也差不是这个数。

深圳20家当中，我印象中只有深发展和万科到现在还存在，其他大部分深圳本地股都消失了。你买了这些股票，长期持有的话是血本无归。

也有股指基金，同股市指数同步，买了这种基金的回报率同股市指数回报率一致。

在整体市场Sharpe Ratio不到0.3的条件下，自助餐可以达到0.9，证明遵循一个有效的投资策略，你可以击败大市。问题是这种投资策略的选择条件和操作条件是极其苛刻的，不是所有人都可以玩得溜的。

你能不能把你从1992年以来的操作分析一下，看看你的Sharpe ratio是多少？（假定无风险投资回报率是平均年率5%）。

我第一次涉足股票市场，是我当时的单位股份制改造，发行内部职工股。这个公司的股票94年在沪市上市。内部股在95年也上市了。

我当年买下的股票，成本是一元一股。当年的总股本是1500万股。

这个公司的股票复权之后最高应该是前年。当时的股价是大约15元一股，总股本大概是七亿。

可惜的是我买的内部股大部分在01年抛掉了，留到现在的不到1/4.

我从92年开始就倒腾过抽签表，一级半市场的内部股，还有开过几十个股东卡去认购新股。

还有几个同事一起凑钱到外地缴款认购新股，等到上市时飞过去卖了把钱转回来（那时候深市还是分散登记的，转托管还很麻烦）。

现在回忆起来，那个年代还真是满地黄金。只要胆大，就能挣到钱。

到97年之后，我长期打新，二级市场就基本当玩票。

但是现在一级市场也已经做烂了。我也两年没打新了。

就可以推测你的Sharpe ratio一定不低。

不管你是庄家控盘或玩老鼠仓或靠计算机自动体系还是自己摸索，这都是投资策略，都可以通过这个Sharpe ratio来评判。

上证从1990年到1999年涨了1000%，平均年增30%。然后到2012年，低点算1950点，13年只涨了80%。平均年增不到5%。两个阶段数据非常的奇怪。一般有公论，1990-1999年，股指失真极大，根本不是年增30%。而1999年以后，大盘股不断上市，股指失真也非常大，上涨也不只5%。股指失真的原因有很多。

一般用沪深300指数来算，失真要少得多。2005年6月，有了沪深300指数，当月低点807点，正好对应上证998点的阶段最低点。到2012年沪深300指数低点算是2100点，上涨160%，年均15%，较为合理。这是低点与低点的比较，一般认为沪深300现在以及2005年低点真是没有泡沫了。阶段低点后会有100-500%的涨幅。下一个沪深300高点应该在4000-12000点。

对冲基金每天都要进行计算，大投行有风险控制部门，对所有的操盘过程要进行监管。

出事的都是连内部的监管都逃避了--经常是明星经理们到大头头那里得到尚方宝剑，不受约制----结果黑天鹅来了。

Sharpe Ratio一般是对每周或每月的回报率同“无风险”的90天T-bill回报率进行方差分析，得到周值或月值后进行年化计算得到标准值；也有用平均持仓时间的回报率进行计算后再年化计算标准值，这个更为精确。

一旦某个短时段出现连续亏损，而整体时段看上去很好，这样的操作会留下隐患，特别是动用高杠杆的情况时。Sharpe Ratio有一个改型，就是Sortino ratio，这个参数专门分析在手气不好时是属于操作策略问题还是正常市场波动带来的问题。

因此还要看另一个数据---Max Drawdown。自助餐在这个参数上也有灰头土脸的时候，在1996年左右一年里他的MD是44%，就是他的账面价值一度掉了快一半。在动用高杠杆的领域，出现这样的比例是要见外婆的--除非你能够事先提前下决心进行对冲操作而且不能满仓操作。

自助餐不用杠杆，所以他能扛得住，他的“长期投资”其实也是没有办法---他用时间来削去市场波动，那些爆仓的家伙们的尸体成了老头子的美餐。

你说：

如果（1）中国经济再上一层楼是依靠转型升级，那么现在的这些上市公司中相当大部分可能都是些垃圾，所以还是泡沫，（2）如果今后不以GDP增长为目标或GDP低速增长成为常态，那么就不要指望股市还会有13.8%的回报率。

如果中国有苹果这样的明星公司，抓住这样的公司进行投资，捂着她的股票20年，你可以击败所有的投资家。

不要试图买入在最低点或卖出在最高点。