主题：奇妙的美国轮盘赌，我对CDS的看法 -- autoeagle
家园 奇妙的美国轮盘赌，我对CDS的看法 墙倒众人推，破鼓众人锤。现在骂骂CDS绝对没风险，只为骗骗大家的花花和铁大的通宝。
话说回来，CDS和股票不一样，只有那些机构经理才能玩，美国的机构经理水平如何咱不知道，国内基金经理的水平和操守咱们可都心知肚明。
提前几年高呼CDS风险的人，机构经理们还不当原始人看待，要给他上堂触及灵魂深处的数学课，告知贝叶斯统计原理的妙处和“包括数百阶偏微分方程，只能用神经网络和更高深的数学方法才能近似求解的精细模型",TOP的数学家都这么说了，足以证明该原始人IQ低下。
再以1990年以来的经济持续发展和短暂的经济不振为例，补堂超越经济周期的新经济时事政治课，保证CDS这类金融创新，无惧任何经济萧条，TOP的政治经济学家都这么说了，足以证明该原始人EQ低下。
言归正传，扯扯我的轮盘赌的想法。俄罗斯轮盘赌大家都熟悉：赌徒们在左轮手枪上放一颗子弹，分别下注，轮流对准自己脑袋扣动扳机，枪没响就可以赢得赌注，枪响了，就....
美国轮盘赌略有不同：赌徒们在左轮手枪上放一颗子弹，投资者提供赌注，然后赌徒们轮流对准投资者的脑袋扣动扳机，枪没响，该赌徒就可以赢得赌注，枪响了，该赌徒只能说声sorry，我们本以为那颗子弹是颗臭蛋...作为不小心的惩罚，该赌徒会被暂时逐出游戏厅。
话题再转到CDS上，以我的看法，CDS与债券保险相比的主要优点是更好的流动性。通过CDS内部市场的交易活动，CDS的价格会上下波动，看似反映了债券市场风险的变化。市场化是CDS最天才的创造，合理的模型+足够的流动性可以使CDS有利可图。
但我看，这种流动性设计的主要目的，是为了方便交易员和经理们算业绩，分奖金。
保险本来是一种很保守的行当，有时候，10年的保险费收益，可能还抵不过一次保险赔付，但这就带来一个问题，如果保险赔付没有发生，产生的巨大收益由谁来分享。一个普遍的看法是，卖保单的和保险公司里当会计的人，无权分享这一收益的大部分。同理，如果由投行来卖债券保险，收益的大部分不会分给交易员和经理们。因为这一账面收益的大部分都需要作为未来赔付的基金。
CDS的神奇之处，就是使交易员的即期贡献可以被计算出来。我对CDS理解是这样的：
1.CDS将赔付义务和额外息差打包在一起，并通过机构交易决定其价格。
2.类似股票市场，交易员可以在价格低估时买入CDS，在价格高估时卖出CDS.
3.类似权证市场，在价格高估时，机构可以创设CDS，价格低估时，机构可以注销CDS。
4.各个机构的同标的CDS被认为是同质的，或者在一定升水或贴水下是同质的。交易员可以利用同质的CDS进行对冲。
通过CDS的频繁交易，经理们可以坐收大量交易费用和佣金。通过CDS的低买高卖和对冲，交易员们创造了大量即期收益。这样，交易员和经理们可以合理合法的分得未来赔付的基金的大部分。留下大量可疑的CDS交易结构给他们所属的投行。
CDS的死穴有两个，其一是较大规模的经济萧条可以使大量债券出现违约，导致CDS卖出者亏损严重，但又缺乏保险公司应该准备的赔付基金，以至破产。其二是CDS的同质性假设，在少数CDS卖出者破产后，将沿着对冲路线产生连锁反应，导致整个市场崩盘。
对于这些美国金融精英的做法，我觉着用一个中国人熟悉的类比，就是券商挪用客户资金炒股炒期货等同。赚了归券商，赔了则破产了之，由政府善后。如南方证券等等破产券商的所作所为。而美国投行精英的高明之处，就在于他们将这种罪行做成公开合法的交易，事败之后可以拿着数百万美元的工资奖金潇洒的去度假，而不像他们的中国同行那样去吃牢饭。
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认证之后准备好好填填燃油添加剂的坑。
家园 CDO的问题反而是流动性的不足 由于缺乏交易对方。
CDO大部分的利润都不是通过交易行为产生的。而是MARK-TO-MARKET变出来的。
家园 这个有些似是而非。简单说两句 1.CDS将赔付义务和额外息差打包在一起，并通过机构交易决定其价格。2.类似股票市场，交易员可以在价格低估时买入CDS，在价格高估时卖出CDS.
3.类似权证市场，在价格高估时，机构可以创设CDS，价格低估时，机构可以注销CDS。
4.各个机构的同标的CDS被认为是同质的，或者在一定升水或贴水下是同质的。交易员可以利用同质的CDS进行对冲。
1。是对的。CDS就是要给credit独立的价钱。
2和3不成立。CDS的一个问题是没有clearing house，是counterparty交易。你想注销（unwind），对方往往不愿意。这样你只能和别人交易来对消，但是你就会有两个counterparty的风险，这是一些人担心多米诺骨牌效应的原因（IB需要Mark to Market)
4:没有这样的假设。你说的对冲或许是pair trade，这和股票的pair trade差不多，但是如上所说，counterparty的风险都归你。如果你说的是CSO，那就更不同了。spread widen或tighten只影响mark to market和抵押品，不影响cashflow。如果你说的是Cheapest To Delivery，新的合同大多是Cash settlement。
家园 花！这个讲的专业。原文错误太多 其他的就不说了。照楼主说法资本市场的交易都是轮盘赌。
家园 谢专家出手 有个疑问，如果不能注销，那么交易员如何锁定收益？难道一旦完成对冲，差价就是算作交易员业绩么。
另外，不同质的东西也能对冲么？拿茄子对冲苹果？我天真的以为证券化市场交易的是同质产品，估计危机爆发前大部分人都认为套用其他衍生品的思路，认为对冲的合约是差不多了。
这样的话，CDS算是一种金融产品么，看着像打白条。
- 复 谢专家出手
家园 这个问题比较麻烦 没有Clearing House，要注销就要找counterparty去unwind交易，或者找别人来代替自己，这个需要counterparty同意（novate trade）。
对于counterparty，公司有一定的限制，其风险是在公司一级统一管理的（所有交易总和，不仅仅是CDS），和交易员无关。公司可以要求交易员限制交易对象，必要的时候还会要求unwind。公司一般统一设定counterparty credit reserve，一部分会摊派到交易员身上。只要交易员按规定行事，业绩可以独立计算。counterparty风险在此次风暴比较明显。
你说的对冲是hedge吗？CDS的最安全的hedge是--债券。衍生物的自然hedge大多是它的underlying instrument。CDS也不一定要单一hedge，可以用合成产品来hedge。
如果你说的是对消交易来锁定利润，这个是可以这样计算的，但是counterparty风险除外，那么你依然可能要交抵押品。不同质不能一对一的对消，但在公司一级就不一定了。
OTC金融交易就是凭信誉，也就是白条。当然合同双方一般有更高一级的协议（ISDA），总计赔钱的一方可能要提供抵押品。
家园 楼主点中的死穴恰是CDS今后完善的方向 照说期货市场也有“赌大小”的嫌疑，但期货市场没有引发次贷危机这个级数的金融地震，大家对期货（和期货交易员红利）的认可程度（不管是危机前后）也远远大于CDS，因为期货市场是一个相对完善的市场。
首先，期货市场通过严格的保证金制度限制了单家机构投机的上限，这样就不可能产生某公司丧心病狂写出天量CDS的情况。同时，保证金的存在将对家风险转嫁到了期货清算机构身上，所以不管原始的合同几易其手，大家都还是在和同一机构做生意。
CDS的弊端在于合同伊始，我以为AAA的AIG在给我提供保险，但AIG在我不知情的情况下同一家NR的对冲基金玩起了对冲（AIG赚了差价，交易员多了红利）。如果AIG所有的CDS都玩成这样，等到大规模违约事件发生，自己的资本金玩不转，对冲基金们也纷纷玩完，那根本也无法偿付我的损失。
第二，关于同质问题，大概是现在CDS合同里最容易忽悠人的一点。我们都知道期货合同是标准化合同，对交割条件和标的都有着明确的定义。
CDS不同，所谓的“违约事件”可以有多种定义和诠释，牵扯出过著名的AON vs SG案例。而交割的实物债券，也可以是同一公司发行的不同债券。
