主题：【原创】交作业了，评600472包头铝业 -- 金戈

如果中国铝业届时股价被炒高，包头铝业的股价仍被压制，就导致两个公司的市盈率差距加大，形成典型的高市盈率收购低市盈率，中国铝业占大便宜，其每股收益将升高，会导致其股价进一步升高。包头铝业股价虽被压制，但是因为被收购，会得到一个control premium（管理权转移滥价），国际惯例大约是给予25％甚至更高的加价，股东也会因此获利。

2．现金方式收购包铝。

这种方式，虽然中国铝业届时的股价不影响收购利益，但包铝股价仍需要被压制，才能保证中国铝业账面开支不过高，以及每股收益升高。而包铝利益仍同情景1。

3．只收购包铝的原铝业务。

这个方式也很可能发生，一是不需要太多现金或者增发股票（借钱或发股票成本都很高），二是符合中铝的核心业务整合策略（氧化铝和原铝为中国铝业的主要经营）。那么，包铝是否乐意呢？个人看法是正面的。因为包铝的高利润端在铝冶炼而不在原铝，把原铝卖掉，会导致整个包铝的利润率增高，原材料（氧化铝）依赖问题又得到缓解，会获得市场给予更高的市盈率。

三。背景关系：整合牵涉三方为：中铝公司，中国铝业，包头铝业

1．中铝公司：同为中国铝业和包头铝业的最大控股方，控股中国铝业39。59％；控股包头铝业44％（55。06％ X 80％）。它的角色相当于中国铝业和包头铝业的家长，特殊或重大行为的决策人。

2．中国铝业：上市方，包头铝业的收购方。从招股说明书看，它对于收购时间和方式拥有自由度。

“本公司于2007 年3 月22 日出具《关于避免同业竞争的补充承诺函》，承诺本公司将在公司A 股发行后一年内收购中铝公司下属陕西铜川鑫光铝业有限公司、兰州连城铝业有限责任公司的原铝业务，在公司A 股发行后择机整合包头铝业的原铝业务。”――― 152页

3．包头铝业：被收购方。虽然包头在政策和地位上处于被控制方，但一是大家长中铝公司拥有其主要利益（55％股份），二是公司通过特殊重大行为需要2/3以上股东同意，最终收购还是会在基本公平的平台上。

结论分析与讨论：

鉴于中铝公司为大家长，它的角度将是最大化同时保证中国铝业和包头铝业的利益，找到平衡点。

1．短期看，中国铝业面临上市，中铝的当务之急是保证中国铝业股票成功发行。鉴于中国铝业收购包铝已被市场预期，如果包股上涨过高，会变成低市盈率收购高市盈率，对中国铝业的市场评估不利。所以短期内保证包铝股价稳定是对大家长和中国铝业都好的，又对包铝大股东并无根本影响，所以几方很容易达成暂时打压包铝的默契协定。

2．中期看，中国铝业稳定上市之后，大家长中铝公司面临第二个平衡利益选择。因为它既拥有55％包铝的股份，又有中国铝业39％股份，并没有动机去压制任何一方。此时打压包铝的拳头会部分收回，由投资银行去评估达到三方利益平衡的价格（包铝将高于现价，接近铝市场平均市盈率）。在此价格之下，包铝不会被打压；此价格之上，包铝仍被控制。

3．长期看，包铝如果被收购，拥有包铝就等于拥有中国铝业，未来预期应集中在后者。如果包铝只卖出原铝生产线，未来预期更集中在对其管理层能力和铝冶炼前景的分析上。

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