主题：【原创】从雷曼的破产谈起【6】曼哈顿工程 -- 定远麾下

但很多东西还是不一样的。以前玩儿过一段儿三维，觉得也就那么回事儿，不能当饭吃，现在改平面了。

大量廉价的中国制造产品拥入美国，而代表大财团利益的群体又默认或支持这一现象，导致部分行业受到冲击，造成了第一波的成规模的违约。

太过苍白。仔细想想，概率论起初本就是从赌博里出来的。

花定远的这个系列好文。

这种做法，用脚趾头想，都会明白，卖得越多次，越后接手的风险越大，根本不需要什么历史数据，什么模型。

为什么就偏偏有人买呢？难道就是贪婪这么简单？

CDO平方一般重组的是不同的资产池－如同我在闲话风险系列里讲的，任何金融产品必然有其合理之处，如果用脚趾都能想明白风险的产品，是断然过不了新产品审批这一关的。以下是一个简单的CDO平方的例子：

假设有两个普通的CDO甲和乙，甲的资产池均分为四家银行的债券：花旗、美人、JP和富国，其结构为：

A类：入损点75%，止损点100%（顺序下同）

B类：50%，75%

C类：25%，50%

D类：0%，25%。

简单的说，如果只有一家银行破产，D类CDO投资人受损，如果两家，C和D都受损，依次类推。

乙的结构和甲完全相同，但资产池里的债券发行人为google，yahoo，amazon和ebay。

当然，投资甲A或乙A是相对最安全的，但收益也较低。投资甲或乙的BC类则要承受相对较大的风险，因为一旦爆发金融危机或IT泡沫，有可能会引发连锁的破产。

但是，如果把甲B，甲C，乙B，乙C再放到一个新的资产池里（术语为“主资产池”），再按照同样的四级分类，就变成了CDO平方，新结构姑且称为超A到超D。

那么现在投资超B，即使银行全部倒闭，只要IT留下三家（反之亦然），则仍然是安全的。

CDO平方表面上看类似于基金的基金，风险管理的目的达到了，除非美国爆发恶性经济危机，超B是安全的－这是CDO平方的合理之处（最早实务里CDO平方就是为分散风险设计的，因为单一CDO的资产池不可能涵盖太多的资产或行业）。

但由于CDO实质上更类似期权，CDO平方等同于期权的期权，或者说杠杆的杠杆，极端情况下的尾部风险也被放大了：假设现在不幸的，四大银行去三，四大IT去二：

最传统的平均投资在八家企业债券上的投资者亏损5/8；

新潮的投资在甲B，甲C，乙B，乙C的投资者亏损3/4（损失放大一次）；

最新潮的投资超B的全部亏损（损失再次放大）！

问题是投资CDO平方的是否正确地意识（和计算）了这种尾部风险？

懒厨的问题也是我一直的困惑之一。

还有问题：

尾部风险真的能计算吗？以您的例子来看，真的能算出四大银行和四大IT公司破产的可能性吗？

我觉得要估算来年的公司盈利，还是可以的，破产的可能性实在太难算了。

goldman的alpha fund也不会有几百个西格玛

但是像您说的，CDO，CDO平方都可以购买吗？那这个资产不是重复购买了吗？会计作帐不是感觉一样东西买了两回的感觉？

正好还想请教厚大个菜鸟的问题，如果像雷曼破产前那样，CDS spread提高，保费是相应提高马？可是那会应该是卖出CDS不是才对嘛？

CDS spread提高等于说是保费提高－即使在几乎确定破产的情况下还有CDS交易的原因之一是买卖双方对100元面值的债券最终能收回多少还存在不同的预期。

很多时候并不需要完全正确（也不可能）给出答案（如尾部分布），一些简单的敏感性测试就足以揭示出风险。

雷曼其实写过很多很好的信贷衍生工具的文章，其中有一篇用很简单的模型揭示出CDO的senior tranche的损失函数 对correlation的假设有很强的依赖性，我们只想问：

所有的利益相关者，如银行决策者、交易员、风险经理、监管机构、评级公司、投资者、咨询公司、分析员等等，是否都意识到这种模型的脆弱性并进行了风险提示？所有的人是否也意识到correlation可能达到很高的程度，进而使得senior tranche也产生损失？

或许，我们可以认为后五类人是suckers in the market，因为不具备复杂的定量分析的能力（也因为“不了解”银行的猫腻，但我很怀疑诸如格林斯潘这样的难道如此天真？）但是，前三类人哪？

在中国，投资甲A是倾家荡产，身败名裂。

再问：不同角色的利益是不同的，还是怀疑这种计算的必要性。

举例说吧，风险经理根据计算结果否决多笔交易，交易员大吃一惊，佣金少了，这还得了？！于是投诉到银行决策者那里去，银行决策者一看，嘿嘿，反正这个计算不是那么可靠，搏一搏，先把佣金挣了再说，于是交易就批准了。

反复多次，于是就金融危机了。。。。

感慨一下，金融这行饭，真的不容易吃。